2025年PTA市场展望：宏观经济与出口增速对纺织品服装消费的影响分析
投资要点00总结与展望
根据PTA的产业属性，不难发现宏观经济环境对其价格影响巨大，主要通过两个途径：一是通过原料端原油价格影响其生产成本；二是通过原料端原油价格影响其生产成本。二是通过影响居民消费。通过进出口政策影响最终用途纺织品和服装的消费。
关于原油的情况，我们这里不再赘述。宏观经济和纺织服装出口受总体出口形势影响。展望2025年，出口增速主要取决于两个因素。一是全球贸易需求总量增速，二是我国出口份额的韧性。尤其是美国大选之后，我国对美国和欧洲的出口是否会被对方收紧。贸易政策的影响。中性条件下，预计2025年我国出口增速维持在3%左右。此外，9月下旬以来，决策层多次表示将促进消费与惠及民生结合起来，增加低收入群体收入群体消费，改善消费结构。政府还加大了对重点群体的支持力度。央行行长10月中旬表示，宏观经济政策方向要从过去更多以投资为导向转向消费和投资并重、更加注重消费。展望2025年，市场预计社会消费品零售增速将反弹至5.0%左右。
从产能和产量看，上下游行业保持同步增长，具有比较优势的产能进一步向行业龙头集中。 2025年产能增速由大到小依次为PTA>聚酯>PX。 PTA将不断释放新产能，加速行业整合，结束本轮产能高峰期，从而巩固PTA自身的估值体系。短期关注上下游新增产能节奏以及开工负荷变化。
出口方面，PTA出口面临的最大挑战是土耳其。核心在于SASA 150万吨PTA装置投产进展。投产成功后，其国内自给率将会提高，这也会给我国的出口带来一定的压力，但也存在不确定性。由于国内PTA在国际市场上性价比较高，我们对明年出口维持乐观预期。
从估值来看，由于产业链产能仍在扩张，整体利润仍将维持较低水平。各个环节的利润会根据各自的生产和需求节奏在品种之间切换。与其他环节相比，PTA工厂对加工费用更加敏感，因此具有更高的灵活性。
展望2025年，目前PTA的绝对价格和估值均处于较低水平。关注PTA、原油估值修复机会。此外，上游PX产能边际增速低于PTA，估值已被极度压缩。格局相对较好，可抓住市场加工费（TA-PX）阶段性交易机会。
战略建议：TA-SC行业利润扩张机会。
01 2024年PTA市场回顾
2024年PTA走势分为区间震荡、单边下跌和底部震荡三部分。 2024年1月2日至2024年12月17日开盘价5944元/吨，收盘价5016元/吨，最高价6118元/吨（-498元/吨），最低价4636元/吨（-526元/吨），加权平均价5521元/吨（-242元/吨），上下波动1482点，幅度幅度高达24.8%。
第一阶段：1-7月PTA区间震荡为主，运行于5700-6100元/吨区间。从成本端原油来看，正好是一个倒“V”型。前期，中东地缘政治紧张导致油价上涨。此后，地缘政治冲突对原油的影响略有放缓，溢价有所消退。此外，二季度国内炼厂检修增多，原油价格有所回落。当油价上涨时，二甲苯等重要的调油成分的涨幅不会像原油那么大。下游PX、PTA开工率较高，供应充足。 PTA库存积累，带动下行，抵消成本上行支撑。油价下行，PTA装置密集检修，供应萎缩，聚酯开工率高，PTA去库存。向上的动力再次被崩溃的成本所抵消。整个过程中，PTA维持区间震荡格局。
第二阶段：8-9月，PTA单边下跌后小幅反弹，运行区间5700-4700元/吨。现阶段，随着9月美联储议息会议临近，市场开始交易海外衰退，原油下跌。同时，行业逐渐进入传统淡季，聚酯减负。但旺季夏季汽油需求却明显低于预期，最终被证伪。汽油裂解和PXN继续走弱。在成本崩溃和需求疲软的双重夹击下，PTA创近三年新低（4636点）。此后，美国开启降息周期，全国推出“924政策”（央行货币政策和财政政策趋于宽松）。宏观面转利好，大宗商品普遍上涨，PTA有所反弹。
第三阶段：10月至12月，因国庆假期期间外围原油大幅上涨，节后PTA跳空高开。此后以单边下跌为主，运行区间5500-4700元/吨。国庆假期期间，宏观积极氛围持续发酵，地缘政治冲突再起。布伦特原油假期上涨8%。在成本的强力支撑下，PTA节后跳空高开。由于四季度为行业淡季，市场上做空PTA的空头资金仍在，PTA从节后高点缓慢回落至5000元/吨以下，维持弱势震荡。 。
02PX/PTA/涤纶“能量”齐飞
2024年即将结束，展望2025年，PTA上下游扩张的脚步并未停止，产业链上下游新老产能仍在激烈博弈，加快淘汰PTA行业落后产能。在这个过程中，行业的阵痛是不可避免的。
容量是输出的物理上限。随着上下游产能的不断增加，PTA上下游产品产量也快速增长。整个行业呈现扩张格局，面临存量与增量的双重博弈。
2.1 2025年PTA上下游产能将保持增长
2.1.1聚酯龙头继续扩大PTA产量
2018年底，恒力2000万吨/年炼化一体化项目成功投产，吹响了国内民营企业进军炼化行业的号角。此后，国内芳香族聚酯相关品种产能迎来快速发展阶段。截至2024年底，国内PX产能4367万吨，PTA产能8815万吨（含新凤鸣3号线300万吨产能，长期停产和淘汰产能已不排除），聚酯产能8528万吨。 2018年至2024年7年间，PX、PTA、聚酯产能年复合增长率分别为20%、11.5%和7.7%。总体来看，上游原材料端产能增长较快，符合国内行业自下而上的发展路径。
为了更方便地比较PX/PTA/聚酯产能之间的松紧关系，以聚酯产能为基准，自下而上，根据工艺单耗系数进行归一化处理，得到调整后的图3。图3显示PTA产能相对宽松，国内PX产能仍无法与国内PTA产能相匹配。仍属于净进口产品。如果2025年新增PTA产能如期投产，两地产能匹配差距将进一步拉大。
2025年，PTA及上下游产能计划继续投产。其中，PX仅计划投产玉龙岛项目300万吨。如果如期投产，PX产能将增加6.9%。 PTA有3套装置拟投产，均为龙头企业，包括红港石化3号产能250万吨（东方盛虹）、独山能源4号300万吨产能（新凤鸣）、三房巷3号320万吨，合计870万吨，同比增长9.9%。 2025年聚酯规划产能总计约595万吨，同比增长7.7%。从产能边际增速看，PTA最快，聚酯次之，PX最慢。
如果独山能源3#、4#顺利投产，到2025年底新凤鸣PTA产能将达到1100万吨。考虑到下游总产能860万吨，剔除内部供应部分，新凤鸣将将PTA市场买家转化为卖家，年外卖量高达365万吨，月外卖量约30万吨。另外，三房巷新线开通后，收购的两条老线（海伦石化120万吨/年中的两条）大概率会停运，相当于置换。对于三房巷来说，PTA供应量将净增80万吨/年。 。总体来说，聚酯龙头PTA自给率将会提高。
2.1.2 PTA上下游产量稳定两位数增长
生产能力不等于产量。市场常常用运行负荷来衡量产能转化为产出的效率。上下游产品运行负荷变化不一致，会造成相应品种供需的周期性错配机会。特别说明：本节提到的产品2024年产量均为预估值，全年增速预估为前11个月累计增速。
年均运行负荷82.2%，同比提高5.5个百分点。 2024年前11个月，国内PX累计产量3417万吨，同比增长13.1%；月均产量311万吨，同比增加32万吨。国内PX产量将从2018年的1109万吨增至2024年的3782万吨，年复合增长率为22.7%。
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年均运行负荷80%，同比提高1.8个百分点。 2024年前11个月，国内PTA累计产量6520万吨，同比增长12.7%；月均产量593万吨，同比增加61万吨。国内PTA产量将从2018年的4065万吨增至2024年的7189万吨，年复合增长率高达10%。
2024年聚酯平均开工负荷为89%，同比提高1.4个百分点。 2024年前11个月，国内聚酯累计产量6775万吨，同比增长11.9%；月均产量616万吨，同比增加60万吨。国内聚酯产量将从2018年的4573万吨增至2024年的7465万吨，复合年增长率为8.5%。
2.1.3 总结与展望
2025年PTA上下游产能和产量增加是大概率事件。从各环节新增产能增速来看，PX和聚酯产能增速较为接近，分别为6.9%和6.9%。其中PTA产能增速较快，为9.9%。
以聚酯产能为基础，根据上述产能系数推算出PTA和PX的配套产能，再与实际产能对比，就不难判断PTA产能过剩和紧张程度。具体产能数据见表3。
从上表可以发现，国内PTA名义产能相对于聚酯产能是过剩的，过剩率已从2022年的14%上升至预计2025年的24%。这种上游的匹配对比而从工艺系数角度看的下游产能只能从全年静态数据反映上下游产能的相对情况。在实际工业生产中，运行负载是影响实时产量的核心关键。因此，必须结合生产能力和实时运行负荷来综合判断产品供应量。
从近三年PTA上下游开工负荷来看，PX/PTA/聚酯呈现明显上升趋势。展望2025年，由于目前全产业链综合利润较低，PTA上下游开工负荷裕度继续提升的概率较小，预计上下游开工量将小幅下降。新产能投产过程中存在很大的不确定性。因此，在估算产量的过程中，假设新增产能按月均匀分布，并结合估算的运行负荷，得到各品种产量的边际增量。最后通过预计的年总产量反算出各品种的年产量增长率。 2025年PX/PTA/聚酯产量和增速分别为3857万吨（2%）、7537万吨（4.8%）、7727万吨。万吨（3.5%）。详细信息请参见表 5。
2.2 PTA、聚酯出口平稳增长
2.2.1 出口面临挑战
近年来，国内PTA出口呈现井喷式发展，2020年出口84.7万吨，2023年出口350.9万吨，三年多4倍多。从目前情况来看，虽然外部环境充满挑战，但PTA海外扩张仍将保持稳定增长。
2024年前10个月PTA累计出口量372.8万吨，已超过2023年350.9万吨的出口量，同比增长23%。从国家来看，排名前五位的是土耳其（65.6万吨，17.6%）、越南（59.9万吨，16.1%）、埃及（48.4万吨，13%）、阿曼（35.8万吨，9.6%）和印度（32.2万吨）。 ，8.6%）。
2023年前五位出口目的地分别为印度（64.3万吨，18.3%）、土耳其（63.3万吨，18.1%）、越南（52.8万吨，15.1%）、埃及（36.6万吨，10.4%）和巴基斯坦（24.9万吨， 7.1%）。
对比近两年，变化最大的是印度，主要是国内PTA受到印度BIS认证到期的影响。 2023年月均进口量为5.36万吨，2024年月均进口量降至3.22万吨，同比下降40%。土耳其、越南进口量相对稳定，保持稳定增长。
展望2025年，PTA出口面临的最大挑战是土耳其。土耳其的PTA需求基本依赖进口。近年来，随着聚酯的投产，土耳其的进口量逐渐增加。年进口量从2020年的92.8万吨增加到2023年的160万吨，月均进口量从7.7万吨增加。 134,000吨。 2024年1月至8月，土耳其累计PTA进口量119万吨，月均进口量在14.9万吨左右。月均进口量继续增加。近两年主要进口来源地为中国和韩国，占进口总量的85%以上。
2025年，SASA土耳其150万吨PTA装置将投产。正常投产后，月产量约为12万吨。如果按照每月14.9万吨的进口量计算，理论缺口缩小至3万吨左右。此外，SASA还计划在2025年投产瓶片装置，预计PTA缺口在5万吨-6万吨左右，这将对我国对土耳其的PTA出口造成一定压力。
2.2.2聚酯出口保持稳定
聚酯出口是需求的重要组成部分。近年来，我国整体出口面临压力。在此背景下，聚酯出口表现强劲。海关数据显示，2024年10月聚酯出口量113.3万吨，同比增长29.1%，环比增长15.5%；前10个月累计出口1048.5万吨，同比增长14.2%，月均出口105万吨。由此可以合理预期，2024年聚酯出口总量将保持10%以上的高增速。展望2025年，我们仍对聚酯出口保持乐观预期。
2.3 PTA估值较低
在聚酯产业链中，从原料到成品，利润在不同环节的分配并不均匀。利润分配会随着产业结构的变化而变化。只有保持各环节相对合理的利润，才能保持行业健康可持续发展。广义PTA的上下游可以根据以下关键节点产品来理解：原油-石脑油-MX-PX-PTA-聚酯。
2.3.1PXN底部形态已经出现
石脑油是将原油加工成化学品的核心中间产品。它不仅是芳烃加工的主要原料，也是烯烃生产的原料。 2023年石脑油裂解平均价为-9美元/桶，2024年石脑油裂解价差将稳步上升。截至12月13日，2024年石脑油裂解价差平均走强5美元/桶至-4美元/桶，同比增长55.6%。近年来，受“减油增油”大方向影响，我国炼油装置结构不断调整。一级单位数量边际增速有限，二级单位数量同比有所增加；石脑油作为一级装置和二级装置的产品，在原料方面，行业调整将在一定程度上提振石脑油。
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MX可作为短流程生产PX的原料，也可作为调油材料，提高汽油辛烷值。 PX和MX的价差可以反映PX短流程生产的现金流。此价差持续高位运行，将刺激短流程PX开工负荷增加。因此我们观察到8月以后PX处于高运行、高产量的阶段。 2023年PX和MX平均价差为101美元/吨；截至2024年12月13日，2024年均价差为105美元/吨，略高于去年，但结构略有不同。 2024年第二季度，价差弱于2023年同期，第三季度出现相反情况，第四季度又出现逆转。
2024年上半年PXN稳定在300-400美元/吨区间。三季度单边下跌，跌幅超过100美元/吨。四季度低位波动。 PXN暴跌的核心原因是国内外汽油走弱，MX调油需求降温，MX回流对其价格产生反作用，最终传导至PX端。 2023年PXN均价为388美元/吨。截至2024年12月13日，PXN年均价为292美元/吨，较去年均价下降24.7%，目前维持在180美元/吨附近的低位。
展望2025年，PXN有两点值得注意和警惕：首先，在PX设备行业，一般每三年进行一次维护。由于2023年（亚洲）已进行大规模集中检修，2025年大规模检修仍将持续，检修概率不大，国内PX建设将继续保持高开工；其次，PXN在2024年第三季度单边下跌，挤出油价调整溢价，回落至历史低点。估值底部已巩固，有修复预期。
2.3.2 PTA加工费波动性下降
2024年PTA加工费整体波动幅度将明显收窄。截至12月13日，近一年现货PTA平均加工费为176元/吨，同比下降5元/吨。每吨PTA消耗醋酸平均成本为112元/吨，同比下降8元/吨。不足200元/吨的净现货加工费对于短流程PTA厂家来说势必是亏损的。因此，从估值和手续费角度来看，PTA不适合继续单边空头配置。
从近五年统计数据来看，PTA现货平均净加工费分别为：509元/吨、296元/吨、290元/吨、182元/吨、177元/吨。加工费逐年降低，工厂实际上是在亏损。从综合企业的角度来看，PTA的加工费只是其综合利润的一部分。他们更注重产业链上从原材料到产品的综合利润。当然，市场价格与工厂之间的博弈相对复杂，受到市场诸多因素的影响。需要具体时间点具体分析。但主要逻辑还是一样的，那就是PTA工厂的亏损难以为继。
加工费是预测PTA走势的重要维度。目前，PTA加工费已被压缩到极低的位置。虽然2025年PTA仍将有新增产能，但由于PTA行业集中度较高，工厂和行业对加工费相对敏感。 PTA加工费继续下降的空间有限。 PTA估值存在阶段性修复机会。
2.3.3聚酯综合利润关键在于TA
对于聚酯工厂来说，聚酯利润将影响其中长期开工率。由于聚酯产品距离终端较近，因此原料端销售价格波动小于PTA、EG。另外，从生产过程中原料单耗比例不难看出，PTA是影响聚酯熔体成本的核心因素。
原料端PTA和乙二醇均为标准产品，不同厂家生产的产品差异较小，形成同质竞争。但聚酯产品种类较多，不同规格、品种之间价格差异巨大。从生产经济的角度来看，不同的产品在生产过程中都有一定比例的转换空间。为了便于数据之间的比较研究，本节将采用聚酯综合加权利润来表征各类聚酯产品的综合利润，加权系数为市场主流产品产量的比重。
如图24所示，聚酯利润与传统淡季纺织品消费具有较高的周期性相关性。纺织品终端消费的传统旺季是春季和秋季，即消费旺季一般集中在农历新年后的3-6月，秋季为9-10月。因此，涤纶纤维的利润曲线会出现两个明显的波峰。观点。
2024年涤纶纤维整体利润仍将维持低位，但今年利润较去年已明显恢复，主要体现在产能快速扩张的同时保持较高的开工率，同时原材料成本相对较低。截至2024年12月13日，聚酯加权综合利润为62元/吨，同比增长65元/吨。此外，2024年聚酯与布伦特原油综合加权价平均价差为2635元/吨，同比下降19元/吨，与去年基本持平。从季度来看，一季度持平；第二季度明显比去年差；尽管原材料单边下滑，第三季度仍相对较好；第四季度总体持平。
综合来看，自身产能基础和下游需求将综合影响产品的现金流。最明显的一种是聚酯瓶片。从聚酯相对盈利的品种到现金流亏损，只用了一年的时间。一半的时间。明年仍有近600万吨聚酯产能投放市场。从边际增量来看，与今年持平，但总体体量依然巨大。因此，在下游需求增量存在不确定性的前提下，2025年聚酯利润很可能仍将保持在较低水平。
2.3.4 总结
总体来看，从原油到聚酯整个行业的利润近两年都维持在较低水平，明年仍将持续。从核心产品节点来看，上游石脑油裂解价差有所回升，其中PXN跌幅最大。 PTA和聚酯利润变化不大，基本持平。综合来看，PX的部分利润向石脑油转移也可以理解。下游及整体利润保持不变。
从PX和PTA来看，2025年PTA仍有约870万吨新增产能投产，而PX仅有玉龙岛300万吨装置投产（存在不确定性）。此外，今年下半年PX产能将受到严重压缩，因此2025年PX利润润滑弹性强于PTA；石脑油的需求面相对复杂，由芳烃和烯烃组成。芳烃方面，随着调油逻辑减弱以及汽油囤积预期到来，原料需求减弱；此外，烯烃侧本身一直处于弱势状态，很难取得突出的表现。综合来看，需求端难以带动石脑油的利润，原油的贡献更多在成本端。
截至2024年12月15日，PTA与布伦特原油平均价差为1320元/吨，同比下降268元/吨。从价格差异的季节性的角度来看，PTA和Brent原油之间的价格差异在过去五年中大部分时间以来的中性位置一直处于中性状态。总之，当前的PTA的绝对价格和估值都很低。期待2025年，请注意修复PTA和原油估值的机会。
风险警告：能源侧的价格波动，政策干扰，超出预期的生产发射，出口量低于预期
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